10月进出口金额同比如期转负。历史上看，进出口金额同比转为负值之后，通常都会持续一段时间，对经济增长造成压力。

从1995年1月以来，进出口同比金额曾经四次在负增长区间持续较长时间。这四次分别是1998年5月到1999年2月，2008年11月到2009年10月，2015年1月到2016年10月和2019年5月到2020年5月，持续的时间分别为10个月、12个月、22个月和13个月。

其中的三次对应历史上的危机。1998年5月到1999年2月对应的是亚洲金融危机，2008年11月到2009年10月对应全球金融危机；2019年5月到2020年5月对应的是新冠危机。2015年1月到2016年10月没有明显的危机对应，但是当时全球经济低迷，加之美联储启动全球金融危机之后的首次加息，导致全球流动性收紧。

进出口对我国经济影响较大，主要是因为我国以制造业为立国之本，进出口的产品也以制造业产品为主。一旦外需放缓，进出口增速下降，对制造业影响巨大。从1995年1月至2022年9月，进出口同比增速与工业增加值同比增速的相关系数为0.62，显示二者紧密相关。

进出口增速转负与国外尤其是发达国家需求放缓有较大关系。美国和欧洲近期的景气指标都显示经济即将和已经进入收缩区间，意味着对进口产品需求下降。外需放缓，出口转负是情理之中。

进出口转负意味着4季度经济复苏也会受到阻碍。不过，在进出口表现不佳之后，政策通常会加快出台。11月8日据媒体报道，为提振经济，系统重要性银行将在四季度加大对制造业、基础设施领域的贷款投放力度。

另一方面，2023年提前批专项债额度也于近期下发。2022年提前批专项债额度为1.46万亿人民币。据媒体，2023年提前批专项债额度较2022年有明显增长。

一句话，就是货币财政政策双双发力。历史来看，在政策的作用下，进出口金额同比为负的区间通常也会对应股市的低点。

前面谈到的4次进出口金额处在同比负增长区间，有三次股市在此期间找到了低点，一次是在进出口增速同比转正之后找到的。

1998年5月到1999年2月期间的股市低点是在1999年5月，这是四次进出口同比增速为负后股市低点是在增速转正期间实现的。2008年11月到2009年10月期间股市的低点是在2008年11月，2015年1月到2016年10月的股市低点是在2016年2月，而2019年5月到2020年5月的股市低点在2020年3月。上述四次股市到达低点后都开启了一轮涨幅不小的牛市。

这背后的原因是进出口增速同比为负后，企业盈利也逐渐下滑，股市的估值也因为投资人对经济的悲观而下降到较低水平。如前所述，进出口表现不佳之后政策通常会加快出台。这些因素作用到一起，股市的低点通常也就会比较快地到来，而之后在政策扶持下，经济开始复苏，牛市也随之而来。

因此，政策是决定市场走势的关键要素。我们在《唯一值得期待的》一文中也提到，当前经济低迷，市场情绪也很低落，唯有政策能够帮助经济复苏，将市场情绪调动起来。

当下的政策除了常规的货币和财政政策，如何更好地应对疫情也十分关键。近期，我国各地疫情此起彼伏，新增病例数也创下短期高点。如何更好地应对疫情也成为投资人关注的一个焦点。很多人预测当下政策会在明年上半年结束。我们认为，只要疫情不终结，政策就不会改变，但调控模式确实可以变得越来越精准。

因此，对经济和股市投资人都不应过分悲观，进出口金额同比转负意味着经济和股市开始寻底。

English Summary

The October import-export value year-on-year growth rate entered negative territory due to weak demand from the developed nations. The import-export growth rate has a high correlation with industrial value-added. Hence, import-export would affect the overall economic growth.

Yet it is no need to worry too much about this as stock market usually finds its low after the import-export growth rate becomes negative. This is because that policies would come out more quickly than usual and at the same time stock market valuation comes down to a low point.

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上周A股和港股均放量大涨，尤其是周五，在对政策利好的憧憬下两地股市全面上涨。但是，周六的发布会证明愿望是美好的，但理想与现实是有差距的。

有投资人担忧股市的反弹行情会就此夭折。我们认为这会影响股市的情绪，但不会对反弹构成较大干扰。股市反弹仍将继续。

股市反弹的主要推动力来自美联储加息的放缓。美国上周五发布的非农就业数据显示美国就业市场有边际走软的迹象。10月份美国非农就业增加了26.1万人，虽然高于预期的20万人，但美国失业率从9月份的3.5%上升到3.7%，同时薪资同比增幅为4.7%，较9月份的5%也有所回落。薪资同比涨幅下跌说明工资-成本螺旋式上涨的通胀会有所缓解。

有鉴于此，市场认为美联储加息强度最高的时间点已经过去，12月份和明年的2、3月份再加息75个基点的概率较低。因此，上周五，美元指数大跌近2个百分点，美股和美债均大涨。而美联储加息放缓对全球股市都是重大利好，因此A股和港股都会受益。

另外，虽然疫情防控政策不会有重大的转变，但从上周六的发布会上可以看出，各地层层加码的做法应该会在一定程度上缓解。当前，疫情对经济的压制作用比较明显，我们相信只要防控措施有所放松，经济就会反弹。

最后，无论A股还是港股的整体市场估值均处在历史较低水平。A股的上证指数的静态市盈率和市净率处在上世纪90年代以来的0.63%和11.3%的分位数；深成指的静态市盈率和市净率处在上世纪90年代以来的48.5%和36.7%的分位数。相比较而言，上证指数的估值吸引力更大一些。

而成长板块如创业板指的静态市盈率也处在相对较低水平，当前处在创业板指2010年推出以来19.5%的分位数。而另一个成长板块的代表指数科创50的静态市盈率也处在2020年初该指数推出以来的15.9%的分位数。低估值的行业一旦有催化剂就会快速反弹。

周末有些分析师认为股市就此反转，对此我们认为值得商榷。主要原因就是美联储加息的风险并未完全解除，而背后更深层次的原因是通胀的威胁并未缓解。

在上周美联储宣布连续第四次加息75个基点之后，美联储官员以及一些专业人士认为美联储大幅加息的风险仍然存在。如野村预计美联储12月加息50个基点(此前为75个基点)，明年2月加息50个基点，3月加息50个基点(此前为25个基点)，5月加息25个基点(此前没有做出预期)。利率峰值将比之前的预测高出25个基点，上调至了5.50-5.75%。

美联储此轮加息结束之时，美国的实际利率应转为正值。当前美国通胀处在历史较高水平，9月份的消费者价格指数同比涨幅为8.2%，为40年以来的高点。上周美联储加息75个基点之后，美国联邦基金利率达到3.75%-4%的水平，这也就是说美国当前的实际利率为-4.45%到-4.2%之间。

虽然2023年美国通胀将会在高基数的基础上有所回落，但回落幅度多大无法预见。如果仅仅小幅回落，则实际利率很可能仍为负值，这也就意味着美联储将会持续加息，加息的幅度将会超出预期，加息结束的时点也可能一再延长。

但是对于美联储而言，如不能快速地将通胀抑制下来，经济将会陷入滞涨的境地，这是他们最不希望发生的。因此，为了能够尽快压低通胀，美联储应该宁愿加息加过头。因为加过头之后，经济陷入衰退，美联储可以再降息。而加不够，通胀一时抑制不住，就会越来越顽固，通胀持续的时间就会超出预期。而这对经济的伤害更大。

因此，在通胀拐点仍未明确的情况下，股市的反转不太可能发生。短期反弹可期，反转仍需等待。

English Summary

The pandemic control measures would be loosened in China gradually. Both A-share and HK stocks would continue to rebound given that the Federal Reserve would slow down its rates lifting process.

Yet it is unrealistic to expect the market to reverse from a bear market to a bull market any time soon given that the inflation in the US is still running high. The Federal Reserve would have to raise interest rates more than expected if inflation can not come down soon.

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美联储主席在11月议息会议结束后的新闻发布会上表示加息可能会超市场预期，导致美股在周三下午大跌。

市场非常关注美联储对加息的态度，但我们认为与其从美联储主席以及其他美联储官员的对外讲话中寻找政策动向的蛛丝马迹，倒不如关注通胀的未来趋势。因为美联储的加息就是希望驯服通胀。

美国10月份核心消费者指数（核心CPI）同比增速由9月份的6.3%上涨到6.6%，反应需求推动的通胀在加速。而这也说明虽然美联储自3月份以来连续加息，但通胀反而有愈演愈烈之势。

核心消费者价格指数主要衡量的是来自需求端推动的通胀。一般而言，在消费者价格指数（CPI）中，能源和食品通胀是由供给端问题造成的，波动较大。而核心消费价格指数通常被认为是需求端推动的通胀，在核心消费者价格指数中剔除了能源和食品价格。

除去能源和食品价格后，在美国CPI中，租金就成了影响CPI走势的最大权重项。在CPI中，与住宅相关的支出大约占42%，具体包括住房租金（33%）、燃料（4.5%）和家具（4.9%）。其中，住房租金占CPI比重大约三分之一。

据美国公寓租赁交易平台全国租金报告，公寓租赁交易平台全国房租指数在10月下降了0.7%，为连续第二个月环比下降，这也是该指数2017年以来的最大单月降幅。该指数较去年同期则上升了5.7%，增速较前几个月有所下降。过去两个月美国租赁市场快速冷却，但这主要是季节性因素造成的。

美国房屋租赁市场的价格高企与就业市场繁荣紧密相关。美国10月份的失业率为3.5%，为1969年12月以来的最低水平。市场预计明年失业率有可能上升到4.4%，而租金价格也将会有所回落。

根据达拉斯联储的测算，美国主要居所租金和业主等价租金可能于2023年5月见顶，峰值分别为8.4%和7.7%，此后逐步下行至2023年年底的6.7%和6.5%，支撑CPI增速于2023年上半年维持高位。

通胀仍将高企，而美联储也将持续加息。在鲍威尔的鹰派讲话后，市场预期美联储将在12月份再度加息75个基点的预期升温。

与此同时，预示美国经济衰退的信号也更加明显。周三，3个月和10年期美债收益率第一次出现倒挂，而在7月份，2年期和10年期美债收益率已经倒挂。周三美联储加息75 个基点后，2年期和10年美债收益率倒挂幅度扩大到100个基点左右，达到历史上最大倒挂水平。

相比2年期和10年期美债收益率，3个月和10年期美债收益率倒挂在预测经济衰退方面准确性更高。从1968年以来，3个月和10年期美债收益率28次倒挂，其中22次经济之后发生了衰退。历史上看，3个月和10年期美债收益率倒挂平均领先经济衰退12个月。

国债收益率反应美国经济前景堪忧，景气指标也显示美国经济接近停滞状态。最新发布的美国10月份供应管理协会制造业和非制造业采购经理人指数（PMI）都呈现回落的态势。其中制造业PMI从9月份的50.9%下降到50.2%，而非制造业PMI从9月份的56.7%下降到54.4%。二者均创出2020年5月份以来的新低。2020年5月份这两个指数的值分别为43.1%和45.4%。这也意味着美国经济离衰退也只有一步之遥。

由于美国经济中消费占比高达70-80%，因此非制造业PMI对美国经济的预示作用更为明显。历史来看，每次非制造业PMI回落到收缩区间，即50%以下，都对应着美国经济的衰退。

而此次美国非制造业PMI在2020年4月份和5月份因为全球新冠危机而跌入收缩区间，分别达到41.8%和45.4%的低点，而后在美联储大力放水的推动下一路反弹，在2021年11月份达到69.1%的高点。之后一路向下，截止10月份，已经回落了11个月。目前来看，回落趋势会延续。

美联储主席鲍威尔在周三议息会议之后的讲话中也对经济前景做出了预测，认为软着陆的可能性在变小，而硬着陆的可能性在增加。由此可见，2023年美国经济陷入衰退是确定发生的，只不过发生的时机还不是很确定的。

受到美联储鹰派加息的影响，美股周四继续下跌。美元指数重新上涨，接近113的高点。纳斯达克指数在周三大跌之后，周四再度重挫。

11月4日，美国将会发布10月份的非农就业报告。如果该报告显示美国就业依然火爆，一人难求，市场将会提升对12月份美联储加息75个基点的概率。

A股在周四并没有跟随隔夜美股大跌，仅仅小幅调整。在11月1日的大幅上涨之后，市场做多的情绪还很强烈。与此同时，经济景气指标也显示经济步入停滞区间。

10月底发布的中国官方制造业和非制造业采购经理人指数（PMI）以及综合产出指数分别为49.2%、48.7%和49.0%。11月初发布的10月财新中国制造业、服务业和综合PMI分别为49.2%、48.4%和48.3%。官方PMI和财新PMI分别衡量大中型企业中中小企业企业的景气程度。10月份的数据显示无论大中小企业都陷入收缩状态。

小结一下：中美经济都面临压力，而美联储收缩流动性也因为通胀压力而不得不继续下去。市场期待中国在政策方面采取更进一步的举措，不过这可能也是市场唯一值得期待的方面。

English Summary

The Federal Reserve would have to raise interest rates more than expected due to the high inflation, which seems to continue until 1H2023. Multiple economic indicators show that the US economy might get into recession soon. Hence, it is no wonder that the US stocks fell for the last two trading days.

China’s economy is also faced with headwind as leading indicators show that the economy is in contraction region. Market expects that the government might bring up with more stimulus policies. Let’s wait and see.

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11月第一个交易日，A股和港股一起放量大涨。

行业也是普涨。A股申万31个行业中，除了国防军工下跌外，其余30个行业上涨。食品饮料行业领涨，行业指数上涨7%。从2018年10月申万食品饮料行业指数触及阶段低点，之后上涨了3倍，在2021年初触顶下跌至今，该行业指数在此期间没有发生过单日涨幅超过7%的情况。

食品饮料板块的上涨与中国酒业协会10月31日发布的文章有很大关系。10月31日，中国酒业协会联合贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒等6大白酒龙头发表署名文章《中国白酒产业是充分市场化的长周期产业》。

该文章认为，白酒产业是长周期属性的“时间产业”。中国白酒产业一直处于稳步发展的增长通道，长周期产业属性非常明显。依照长周期发展理论，站在历史的时间轴上看中国白酒，增长是长期趋势，调整是阶段性形态，过去高速发展，未来依然可期。投资白酒板块，必须符合白酒的产业规律，白酒板块是资本市场中的长线板块。

行业协会为上市公司发声比较罕见。不过，白酒行业10月份跌幅确实较大。受到白酒板块的拖累，申万食品饮料行业指数10月跌幅为22%，在申万31个行业中领跌。

行业指数跌幅22%，主要酒企的股价跌幅也不小。贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒10月份分别下跌27.9%、21.1%、32.2%和23.3%。

在前述文章中，中国酒业协会进一步指出，截至2022年10月30日，从全部已披露业绩的A股上市公司财报来看，前三季度营收和净利润分别同比增长11.4%和7.9%。白酒产业19家上市公司2022年前三季度营收和净利润分别同比增长15.93%和21.18%，营收增速和净利增速均处于市场前列。

白酒3季报业绩总体确实是不错的，但现金流情况却有所差异。贵州茅台3季报经营性净现金流从今年前两个季度的负值转为正值，但绝对额较以往年度有较大幅度的下滑。其他酒企的经营性现金流相对稳健，跟以往年度相差不大。

因此，白酒行业的反弹可以看做是在业绩不错情况下的超跌反弹。反弹能否成为反转，则需要看未来业绩的情况。

上证指数10月份下跌4.3%，截止11月1日静态市净率为1.2倍，静态市盈率为11.6倍，处于近10年来22%和0%的分位，估值是很有吸引力的。

我们在9月底发表的《还会跌多少？》中分析了指数的潜在跌幅，当时的结论是上涨指数静态市盈率如能跌到11.1倍，即负一倍标准差的水平，则估值有较强的支撑。当前估值较11.1倍仅咫尺之遥。同时，企业盈利在4季度能否有比较好的表现也值得关注。3季报上市公司盈利同比增速为3%，4季报如果能够继续同比增长，则指数当前点位应该有比较强的支撑。

美股经过10月份的大涨之后，在11月第一个交易日下跌。道指10月上涨14%，是1976年以来表现最好的10月份。美联储在11月1日开始议息会议，2日宣布议息会议结果。市场普遍期待美联储宣布11月份加息75个基点，同时放慢未来加息的步伐：即12月加息50个基点，2月和3月各加息25个基点，之后停止加息。彼时，美国联邦基金利率将会达到5%左右的水平。

在市场普遍预期美联储将会放缓加息的时候，也需要关注一个主要风险：就是通胀能否如期回落。如果通胀持续处于高位，则美联储可能还不得不进行大幅度的加息，以期望将通胀尽快地控制住。这也就意味着即使经济衰退，美联储也不会放慢加息的步伐。届时，股市将会承受比较大的压力。一方面估值将会因为利率上涨而受压，另一方面，企业盈利将会持续恶化。

美国股市10月份受到好于预期的上市公司3季报的推动而上涨。11月份3季报即将发布完成。经济数据将会对股市的走势产生比较重要的影响。

11月10日北京时间晚间公布的美国10月消费者价格指数数据会是市场关注的焦点。如果10月份通胀如期或超预期回落，则股市可以继续狂欢。如果通胀继续高于预期，恐怕市场要重新调整对美联储加息的预期，股市也可能再度承压。

English Summary

Both A-share and HK stocks rallied on the first trading day in November. The food and beverage sector led the rally in A-share. The relatively strong earnings growth in 3rd quarter and the support from the sector association pushed the stocks higher. Yet 4th quarter earnings would be critical for the sector’s trend.

The US stocks rallied in October and fell on the first trading day in November. The Federal Reserve is expected to raise interest rate by 75 basis point on Wednesday. How much rate to hike is still unknown given that inflation might still run high. Market should take caution that if inflation continues to run high the Federal Reserve might have to hike rates more than expected.

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上周港股和A股领跌全球。A股上证指数和深成指分别下跌4%和4.7%，在全球16个主要国家和地区指数中跌幅榜排名第二和第四，港股恒生指数大跌8.3%，跌幅榜排名第一。

年初以来，上证指数跌幅超过4%的一共有四周，前三次分别是1月28日、3月11日、9月16日，分别下跌4.57%、4%和4.16%。

指数跌幅较大，行业也基本全军覆没。上周在申万31个行业中，除了计算机和国防军工上涨外，其余29个行业均下跌。其中食品饮料和农林牧渔分别下跌12%和10%，领跌A股。接下来是房地产和公用事业，分别下跌8.2%和6.1%。

我们在《这个曾经辉煌了两年的行业怎么了？》中分析了食品饮料行业。今天看一下农林牧渔行业。

农林牧渔板块下跌的导火索是政府为了应对生猪价格上涨而抛售生猪储备，导致生猪价格下跌。生猪价格从6月份开始上涨，因此生猪养殖企业的3季报总体还是不错的。行业龙头牧原股份3季度业绩大增，并带动1到3季度业绩扭亏为盈。3季度牧原股份营业收入同比增长148%，净利润同比增长11倍达到82亿人民币。1到3季度合计净利润为15亿元。

但上周牧原股份3季报发布后股价仍然大跌。原因是因为由于猪价上涨，生猪养殖产能也随之扩张。根据农业农村部，截止8月底，全国能繁母猪数量达4325万头，创下今年以来新高，并且已超出正常保有量5.5%，达到黄色预警区间。

根据农业农村部于2021年9月23日印发的《生猪产能调控实施方案（暂行）》，能繁母猪存栏量达到黄色预警区间且能繁母猪产能是增加的，需要引导市场预期，适度减少生猪产能存栏量，并且启动减少产能的调节机制。

历史上看，当能繁母猪存栏增加达到黄色预警区域后的一年内，生猪价格都会下跌。因此，上周农林牧渔行业的下跌应是反应未来生猪价格下跌的风险。

从农业农村部对生猪价格的调节机制可以看出，政府对市场的调控作用在增强。2009年以来，我国生猪生产和猪肉市场供应共发生4次较大波动（平均3年一次），价格大幅上涨的起因均为前期能繁母猪存栏量下降到正常水平的95%以下。政府根据周期的特点而制定相应的调节机制，在很大程度上可以避免价格的剧烈波动。因此，未来一年即使生猪价格下跌，我们认为跌幅也不会如以前周期那样剧烈。

重要会议其实也透露出未来政府将会增强调节作用。过去两年，我们看到政策对一些过度市场化的行业进行了规范。从投资人的角度看，政策造成了这些行业利润的萎缩，个别行业甚至不得不面临重大转型。但是，从社会整体看，这些政策的外部效应是很明显的。对于那些为孩子打游戏上瘾而发愁的家长而言，这些政策帮助他们解决了大问题。

政府对市场的调节通常被称为“有形之手”，而市场机制的作用被称为“无形之手”。在发达国家，无形之手被置于较高的地位，有形之手发挥作用的时候并不多。

我国改革开放以来大力发挥市场机制的作用，对促进经济发展起到了至关重要的作用。未来无形之手仍将在经济发展中发挥重要作用，但同时有形之手的作用也会加强。

这与我国经济阶段也有很大关系。当前，我国面临跨越中等收入陷阱的艰巨任务。当一个国家发展到中等收入阶段（人均国内生产总值10000美元—12000美元左右）后，可能出现两种结果，一种是持续发展，逐渐成为发达国家。第二种是面临劳动力成本上涨而导致成本竞争力下降，无法与高技能创新的先进经济体，或低收入低工资的经济体在廉价生产制成品的竞争,导致经济发展徘徊不前，即进入中等收入陷阱。

中等收入陷阱通常与既得利益集团阻碍发展有很大关系。既得利益集团垄断国家资源，掌控国家经济命脉，掌握国家大部分财富，造成国内市场萎缩和产业升级乏力。为了打破既得利益集团，有形之手要发挥较大作用。过去十年，我国集中反腐败，放在中等收入陷阱的背景下也可以理解为打破既得利益集团的垄断。

重要大会过后，更加关注政策变化对资本市场的影响已经成为投资的首要任务。有些投资人担心中国政府出台政策不透明。确实，有些政策的出台是有点出人意料，但并非空穴来风、心血来潮。我们认为更好地理解政策的要义才是重中之重。在关注发展效率的同时关注公平正义，企业才能实现业绩的可持续增长。

未来的投资只有密切关注有形之手的引领方向才能做到最大程度地规避风险，获取盈利。

English Summary

The performance of both A-share and HK stocks lagged major indexes in the world. The sectors that fell sharply including food and beverage and farming and fishing sector. The farming and fishing sector tumbled due to that swine price might fall over the next year as the capacity of brood sows has reached a warning level. The government would begin to adjust the capacity and help swine prices to come down.

From what government does in swine market we can see that going forward policies would play a key role in economy. The so-called “tangible hand” would help realize equity while preserving efficiency. Hence, China’s development would be different from the western mode and investors should take note on this.

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截止10月27日，A股食品饮料行业年初以来下跌31.6%，在申万31个行业中，跌幅位居第四，仅好于传媒、电子和建筑材料行业。

食品饮料行业2019年和2020年分别上涨73%和85%。2019年在申万31个行业中，食品饮料行业涨幅排名第二，仅次于电子；2020年食品饮料行业涨幅排名第三，仅次于社会服务（主要是免税行业）和电力设备（新能源行业）。

在两年辉煌之后，食品饮料行业2021年下跌6%，排在跌幅榜的第五位，另外四个跌幅比食品饮料行业大的行业包括家用电器、非银金融、房地产和社会服务。其中家用电器、非银金融和房地产都受到地产下行的负面影响，而社会服务则是因为疫情好转后，消费者可以去国外购买免税产品，因而对国内免税产品的需求下降而导致的。

那究竟是什么原因导致食品饮料板块的暴跌呢？我们认为首要原因是估值过高。

当前食品饮料行业的静态市盈率为28倍，在申万31个行业中从高向低排名第11位；静态市净率为5.5倍，排在31个行业的首位。静态市盈率和市净率的估值分别位于2000年以来26%和59%的分位数。也就是说食品饮料行业的估值无论是与其他行业相比还是与历史比较并不算低。

值得一提的是，食品饮料行业的市净率较高与上市公司的品牌价值有很大关系。投资者愿意给品牌公司支付资产溢价，是因为品牌意味着较强的竞争力和较宽的护城河。品牌的建立通常都是一个长期的过程，在激烈竞争中活下来的企业一般都是胜者为王。但是，就如同上面所分析的，市场可能给予食品饮料行业的品牌溢价过高。

历史上看，食品饮料行业的最低市盈率是在2013-2014年达到的，为17倍。历史最低市净率在2005年12月左右达到，为2.2倍。当前估值水平较历史最低市盈率和市净率分别有39%和60%的下跌空间。

说到食品饮料板块，就不能不提及曾经被投资者称为“牛市四瓶水”的贵州茅台、金龙鱼、农夫山泉（港股上市）和海天味业。这四家公司的股价都大幅调整。截止2022年10月27日，上述四只股票较2021年初的历史高点分别回落了47%、72%、41%和71%。

其中金龙鱼和海天味业虽然已经下跌了70%多，但二者的估值仍处在较高水平。金龙鱼和海天味业的静态市盈率分别为71和45倍。而贵州茅台仅仅10月份就下跌了25%，但截止10月27日，静态市盈率为30倍，虽不算高，但也不低。

如此高的估值，需要强劲的业绩增速来支撑。但是，从3季报来看，上述公司的业绩增速并不强劲甚至是倒退的。海天味业3季度净利润同比下降6%，主要因为大豆、白砂糖和包装材料成本上升的影响。金龙鱼10月29日披露3季报，但其上半年净利润从去年同期的近30亿人民币下降到20亿人民币，因原材料成本上升，毛利率下降了4.4 个百分点。而贵州茅台虽然3季度净利润增长了15.8%，但增速低于市场预期。业绩增速不强，这些公司股价下跌是情理之中。

除了估值过高，机构持仓较多可能是该板块下跌的另一个原因。

公募基金3季报显示，食品饮料仍是机构重仓持有的行业，贵州茅台是被基金持有最多的股票。截止3季度末，共有1882只公募基金持有贵州茅台。同时，外资偏好A股的食品饮料板块也是众所周知。截止10月27日，贵州茅台外资的持股比例高达7%。在业绩不达预期以及地缘政治冲突可能升级和人民币贬值的背景下，内外资均大幅抛售食品饮料行业。

未来，食品饮料板块如何表现呢？

我们认为推动包括食品饮料在内的消费行业增长的主要动力来自于消费者收入水平的提升。如果我国经济能够持续增长，则中国人均可支配收入的提升是一个长期趋势。同时，食品饮料行业在经过多年的增长之后，行业格局已经确立。上市公司代表了行业中竞争力最强的公司。因此，对食品饮料板块不宜过分悲观。

但另一方面，食品饮料板块的高估值也需要时间来消化。同时，随着未来经济进入高质量发展时期，各种消费品的增速将会逐渐降低。企业必需通过创新来推动业绩增长，而创新并非一朝一夕就能实现的。因此，短期对该板块也不宜过分乐观。

有一点可以确定，如果经济能够好转，食品饮料行业的业绩也会随着经济的好转而变强。我们预计我国经济在明年上半年有触底回升的可能，届时食品饮料板块也应该会重新找到业绩增长的动力。

English Summary

Food and beverage sector fell sharply year-to-date due to high valuation, low earnings growth rate and many holdings by institutional investors. Currently the trailing-twelve-month price-to-earnings of food and beverage sector is higher than most sectors in A-share. And its price-to-book value is at 59% percentile from 2000.

Yet earnings growth of major food and beverage companies is not that strong. Moreover, both domestic and international investors have a lot of holdings in this sector. They began to sell stocks in this sector triggered by the low earnings growth, geographical conflicts and depreciating RMB.

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