A股能否走出独立行情是市场当前比较关注的问题。

当然，这个问题其实是美股下跌的时候A股能否不跌甚至上涨。从2009年以来，美股持续了10多年牛市，而A股一直在3000点上下徘徊，也是走独立行情。所以，当下探讨这个话题时要明确投资人所期待的市场方向。

今年以来，美股的走势和A股相差无几。

在全球16个主要国家和地区的指数中，美股和A股年初以来的表现都相对较差。其中美股的标普500跌幅与A股的上证指数相当，分别下跌16.3%和16.6%；而纳斯达克指数与深成指下跌幅度相当，分别下跌25.7%和26.5%，仅仅好于今年表现最差的股指--俄罗斯股票指数，其跌幅为31.6%。

因此，年初以来美股和A股成为难得的难兄难弟。那接下来两者的走势会分化吗？

对独立行情有所期待的投资者均认为A股处在历史上较低估值水平，未来股指下跌空间有限。从上证指数看，确实如此。

截止2022年5月10日，以静态市盈率看，上证指数的估值处在1990年代以来10%的分位数，即30多年来只有10%的时间上证指数的静态市盈率是高于当前水平的；以静态市净率看，处在1990年代以来0.25%的分位数，即静态市净率是处在30多年来的最低水平。因此，上证指数从估值来看下跌空间确实有限。

但在A股的指数中，上证指数的估值是最低的，其余主要指数的估值都较上证指数高。其中深成指的静态市盈率为25.9倍，处在1990年以来的49%的分位数；创业板指静态市盈率在45.9倍，处在创业板指2010年成立以来的33%的分位数。

因此，如果美联储加息持续的话，除上证指数外的其他指数可能还是面临估值下修的压力。

从经济前景看，我国经济在2季度遭受疫情冲击，很可能是一个低点，3、4季度有可能环比上行。因此，企业盈利也有向上的动力。结合估值，我们认为低估值的A股股票有向上的动力。

其实，年初以来，无论A股还是港股，低估值股票都远远跑赢整体市场。在A股，年初以来表现较好的行业包括煤炭、建筑装饰、房地产和银行，都是低估值的品种。而港股涨幅领先的能源、电讯和金融也都是估值低、股息率高的行业。今年余下的时间里这些行业很可能继续走独立行情，不管美股还是A股下跌。

那么美股在今年余下的时间里是否还会继续下跌呢？

首先也看一下估值情况。美股当前估值处在历史较高水平，大约在1929年美国经济大萧条和2000年互联网泡沫破灭之前的水平。如果美联储持续加息，美股还会面临较大压力。

其次，在美联储持续加息的情境下，美国经济也可能会遭受冲击。事实上，对经济反应更敏感的债券市场已经给出了信号。

年初以来，美国债市大幅调整，美国综合债券指数下跌了15%。，而这跟国债收益率的持续上涨有很大关系。

根据德意志银行分析师的统计，美国10年期国债收益率今年年初至4月底的表现是1788年以来最差的一年。1788年是美国独立第12年，中国彼时是清朝乾隆52年。这真是要回到遥远的过去了。

美国10年期国债收益率在2021年12月31日为1.52%，之后就在美联储加息预期的支持下一路上扬。截止2022年5月9日，美国10年期国债收益率收于3.05%，也就是说美国10年期国债收益率在不到5个月的时间翻倍。在债券中，收益率上行意味着债券价格的下跌。

今年以来，美股和美债下跌幅度均超过10%，这是1976年以来的首次。这很不寻常，债券与股票通常呈负相关，因为固定收益资产通常在股价下跌时为投资者提供保护。但不断上升的利率和居高不下的通胀，几十年来首次给这两种资产类别同时带来了巨大压力。

本周三美国将发布4月份的消费者价格指数。市场普遍预期消费者价格指数将从3月份的同比涨幅8.5%的高点回落到8%。因此，从这个角度来说，债市可能有可能跌幅放缓甚至企稳回升。如果美联储届时能够缓和鹰派态度，则股市也可能掉头向上。

如果这样的话，A股就不会走独立行情了，不过上涨总是投资者所期望的。

English summary

A-share performance was in line with the US stocks year-to-date. While the overall market valuation is low some indexes are still valued at high levels. As such,A-share might still be under pressure if the US stocks go down except for some low-valued stocks.

The US stocks might be faced with headwind given their high valuation. Yet bond could see some relief due to that the inflation in April could see a turning point. But if not, then bond and equity could fall in tandem, as what happened from the beginning of this year.

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市场被不知道的不知道吓坏了。

对于A股投资者而言，不知道的不知道包括疫情何时能够结束，会不会持续蔓延以及是否会有新的变种出来，经济增长前景能否变好。还包括大盘是否已经到了底部，上涨和下跌的推动力都会是什么。

A股上周仅有两个交易日，指数层面一片惨淡，上证指数跌幅最小，一周下跌1.49%，创业50跌幅最大，两个交易日累计跌幅4%。行业上，在申万31个行业中仅有9个行业上涨，22个行业下跌。跌幅领先的行业包括房地产、美容护理和社会服务。

A股未能延续节前的上涨态势主要还是受到疫情的影响。

野村证券香港预测虽然内地近日确诊数字有所回落，但目前未见到奥密克戎疫情进入尾声的迹象，而当局仍然非常坚定维持清零策略。截至5月3日受封城措施影响的地区约占中国GDP总量的31%。疫情不可预测，经济前景也难以预期，投资人处在迷茫之中。

对于港股投资者而言，不知道的不知道包括香港的疫情会不会反复以及经济复苏会不会一帆风顺。还包括外资是否会持续流出以及中美关系未来走向。

港股恒生指数上周在全球16个主要国家和地区的指数中表现最差，一周下跌5.2%。恒生12个综合行业全线下跌，跌幅居前的是医疗保健、资讯科技和非必需消费，分别下跌11%、9%和7%。上周有传言美国可能将香港银行剔除出SWIFT结算系统，外资从港股恐慌出逃。

而对于美股投资者而言，不知道的不知道包括利率会上涨到什么水平以及股市调整何时结束。美股市场经过13年的牛市，投资人突然发现可能要面临前所未有的挑战。

首先，美国当前的债务规模是上世纪40年代以来最高水平。其次，当前的通胀水平是上世纪70年代以来最高的。最后，当前的股市估值水平处在1929年大萧条前和2000年互联网泡沫破灭前的水平。

历史上看，高债务规模和高通胀其实是有内在联系的。

上周美联储启动2018年以来的第二次加息，美国国债收益率随即突破3%，上升到3.12%，是2011年5月以来的最高水平。

利率的持续上升意味着美国高达30万亿美金的国债付息压力的增加。如果按照3%的利率计算，30万亿美金国债的利息支出就达到9000亿美金。美国2021年财政收入约7.3万亿美元，财政支出10.4万亿美元。9000亿美金的利息支出占财政收入和支出的比例分别为12.3%和8.7%。

上世纪40年代，美国也面临巨额债务，解决办法是通过通胀对消费者征收隐性税收。事实上，美国国债利息支出占财政收入的比例在1940年高达14.1%。但美国在1940年代末期通胀达到一个高峰，之后到1960年，消费者物价指数同比涨幅上涨到4%以上。这使得美国实际利率较长时期保持在负区间，帮助美国国债利息支出占财政收入的比重到1960年下降到了10%以下，并一直保持到上世纪80年代。

当前，美国通胀严重超出市场预期，消费者已经被迫缴纳隐性税收。

上周公布的4月美国非农就业数据显示私营部门劳动者4月份平均时薪同比增长5.5%，略低于3月份5.6%的增幅。但工资涨幅仍远低于3月份消费价格同比涨幅，后者高达8.5%。这表明虽然很多工人的工资大幅上涨，但仍可能苦于支付更加昂贵的汽油、食品和房租。

对美国政府而言，通胀能够缓解债务压力。对美国老百姓而言，通胀意味着生活水准的下降，意味着虽然挣的钱多了，但是买来的面包更少了。但为了处理高悬于头顶的巨额债务，美国政府也许希望通胀保持一定的水平。

因此，债务在通胀面前可能不是问题，但美股当前面临的高估值是一个严重的问题。高通胀下，美联储不得不持续加息，对美股估值就会造成持续的压制。因此，美股的调整可能还远远没有结束。

橡树资本的创始人马克斯在他2001年发表的备忘录《你无法预测未来，但可以未雨绸缪》中写道：乍一看，这似乎是一个矛盾的说法。如果无法预测，我们又该如何做好准备？

换言之，如果最严重极端事件和最有影响力的外因事件无法预测，我们又如何能够为之做好准备？我们可以通过理解这些事件终究会发生，来做出准备，并且在经济发展和投资者行为导致市场更容易受到意外事件的破坏时，更加谨慎地构建我们的投资组合。

总之，未来的不确定性让投资人心怀不安。但正如霍华德所言：小心驶得万年船。

English summary

The unknown unknown in domestic and abroad market has caused sharp sell-off. In A-share uncertainties around the pandemic made it hard to predict the economic prospects. In HK market uncertainties around Sino-US relationship caused international investors to dump stocks in panic.

The US stocks were faced with triple challenges including high inflation, high debt levels and high valuation. From history perspective the US government would like to have inflation run high to solve debt issues. Yet stock valuation might come under pressure as the Federal Reserve would have to lift interest rates to keep up with the inflation.

For investors it should be wise to take caution in dealing with the unknown unknown. And there are ways to tide over the challenges.

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五一假期期间好消息有，坏消息也不缺少。

首先是某锂电池龙头企业2022年1季度业绩低于预期，让很多投资者五一假期都琢磨着要不要开盘第一天就卖出。

该公司1季度业绩反映出的最大问题是成本传导能力不足。该公司1季度毛利率从2021年4季度的25.9%下降到2022年1季度的14.2%，其中一个主要原因是原材料价格的上涨。其中碳酸锂价格的上涨是最引人注目的，从2021年1月份的68000元每吨上涨到2022年3月份的48万元每吨。

碳酸锂是锂电池正极材料和电解液的重要组成成分。在所有原材料中，碳酸锂占正极材料成本比例最大，在磷酸铁锂电池的正极材料成本中占约40%，在三元电池正极材料成本中占20-30%；碳酸锂占电解液成本的15%。按照正极材料和电解液分别占电芯成本的40%和15%计算，碳酸锂约占电芯成本的10%-18%。而电芯占电池组成本的比例为80%，因此，碳酸锂占电池组的成本为8-14%。

碳酸锂价格从去年年初至今上涨了接近8倍，推动动力电池成本上涨了50-100%。而该公司的动力电池涨价最早也需要在2季度才能实现，因此，1季度产品毛利率受到很大的挤压。

该电池龙头企业的2022年1季报不及预期，也在一定程度上拖累创业板指的1季度业绩增速。创业板2022年1季度净利润下滑14.7%，是主要指数中唯一净利润下滑的。

作为创业板指第一大权重股，该公司备受关注。在五一假期结束前，该公司高层接受官媒采访，强调其在全球动力电池领域中的竞争力以及原材料价格上涨的不利因素在2季度将会得到消化。

这也可以理解为对资本市场重视的切实举措。继4月29日中央政治局经济工作会议之后，对资本市场的诸多利好一一释放。

央行推出针对煤炭清洁能源利用的1000亿再贷款。财政部详解如何实施积极的财政政策。深交所在假期结束前发布支持实体经济八项举措，明确支持房企正常融资活动，允许优质房企进一步脱矿债券募集资基金用途，鼓励优质房企发行公司债券兼并收购出险房企项目。

政策暖风频吹，真可谓一片苦心。

假期期间最受人瞩目的海外事件当属美联储的议息会议。美联储在5月4日宣布加息50个基点，并宣布从6月开始削减债券购买规模950亿美金，符合市场预期。

美联储主席鲍威尔在5月4日议息会议结束后的记者招待会上指引以后的议息会议上有望每次继续加息50个基点，排除了加息75个基点的可能性，并认为通胀高点很可能已经过去。鲍威尔还认为当前美国经济强劲，就业缺口大，居民储蓄充足，加息不会导致美国经济进入衰退，软着陆是大概率事件。美股在鲍威尔发表上述言论后大涨。

上周公布的美国3月个人消费支出平减指数同比上涨5.2%，较2月的同比涨幅5.4%略有回落，也略低于市场预期。这也在一定程度上印证了鲍威尔的言论，即通胀拐点已现。

个人消费支出平减指数是衡量一国在不同时期内个人消费支出总水平变动程度的经济指数，这里的"平减"是指通过物价指数将以货币表示的名义个人消费支出调整为实际的个人消费支出。该指数是衡量国内通胀压力最恰当的指标，也是美联储跟踪通胀所用的指标。

通胀压力似乎有所减轻，但美联储的当务之急是使货币政策回归中性区间。因此，即使通胀稍微回落，美联储还是希望尽快加息。市场预测美国联邦基金利率在2022年底达到2.82%，在接下来的三次议息会议上，即6月、7月和9月市场预期美联储将会分别上调利率50个基点。

5月议息会议符合预期对A股和港股而言意味着海外政策风险降低。

疫情方面，好消息是上海的疫情终于得到了控制。截止5月3日，上海过去24小时新增本土病例266例，新增无症状感染者4722例。无论是新增病例还是新增无症状感染者均呈下降趋势。而坏消息是北京的疫情仍在蔓延中，同时其他城市如郑州、营口等地也有了新的病例。

虽然疫情仍在蔓延，但我们注意到对疫情防控手段正在调整。全国整车货运流量指数从4月10日开始已经连续三周环比增速为正，显示公路货运在逐步改善。根据交通运输部的数据，4月下旬以来邮政快递量也在逐步改善。

我们再次重申当前阶段不易过分悲观。尽管企业盈利仍处在下行阶段，尤其是成长股，但是价值股的估值和盈利都将会有上行的可能。一方面，政策底对应的是社会融资规模存量增速的逐步上行，利好金融行业，另一方面，政策的着力点如基建等也会因政策刺激而盈利增速超预期。

而成长股集中的创业板指在2021年11月达到最高点后，至今连续下跌了5个月，也具有超跌反弹的可能。

5月份市场也许会迎来一波不错的反弹。果真如此，这也不枉政策的一片苦心。

English summary

A leading battery producer in Chinext Board delivered a disappointing 1Q2022 earnings mainly due to the high-flying raw material costs. Due to the commodity price increase earnings in Chinext Board fell 14.7% year-on-year in 1Q2022.

The Federal Reserve raised Fed fund rate by 50 basis point and began to cut off the bonds it purchased by US$ 95 billion every month from coming June as expected. The US stocks rallied after the Federal Reserve Chairman Powell excluded the possibility of 75 bp rate hikes.

We reiterated that at current stage investors should not be too pessimistic about the overall market. Value stocks have more chances to outperform the overall market than growth stocks due to policy stimulates.

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周三A股暴力反弹，给投资人带来了惊喜。周四A股继续反弹，但量能并未有效放大，反应很多投资人还是持币观望。

也许是看到了股市又将萎靡，新的政策4月28日收盘后出台。中国证券登记结算有限责任公司宣布，自2022年4月29日起，将股票交易过户费总体下调50%，即股票交易过户费由现行沪深市场A股按照成交金额0.02‰、北京市场A股和挂牌公司股份按照成交金额0.025‰双向收取，统一下调为按照成交金额0.01‰双向收取。

2015年7月9日，沪市和深市的股票交易过户费分别由万分之三和万分之2.55调整到万分之二。次日，券商股大涨，20多只券商股涨停。这次下调股票交易过户费的目的也很明确，就是促进股票市场的活跃度，为市场参与者鼓劲。我们认为市场也会有正面反应，特别是券商股。

周四收盘后，央行还推出了人民币2000亿的科技创新再贷款，利率1.75%，期限1年，可展期两次。央行动用再贷款政策工具，一方面可以保持政策精准，另一方面不会造成物价上涨压力。2000亿再贷款也将会推动4月份的社会融资规模的扩张，对股市也是利好。

近期政策利好频出，股市的政策底是明确的。但市场底的到来还需要经济的企稳回升。

随着上海新冠每日新增病例逐步走低，投资人对疫情的担忧减弱，而对经济增长前景的担忧上升。当前市场普遍预期2季度就是全年经济的低点，3季度环比改善应不成问题。风险就是疫情不能得以有效控制，导致3季度经济复苏受阻。

周三政府再次提到要加大基建投资的力度，显示出高层在想办法促进经济增长。基建是一个短期内刺激经济立竿见影的方法，但这种方法不得不通过增加政府债务才能实现。这在一定程度上与降政府杠杆的目标有所冲突，因此，需要“两害相权取其轻”。

在疫情扰动、消费乏力、房地产市场下滑的情况下，市场上弥漫着悲观情绪，普遍预期今年5.5%的GDP增速目标难以实现。美国CNBC媒体公司跟踪的九家外资投行预测的中国2022年经济增速为4.5%，比目标增速整整低一个百分点。

因此本月底的重要会议成为市场焦点。市场一方面关注能否有更多的宽松政策出台，如降准降息等；另一方面，关于房住不炒能否有所放松。如重要会议能给市场带来信心的提振，则A股在5月份也将会有所表现。

我国房地产产业链占GDP的比例高达25%，房地产行业对我国经济有重大影响。4月以来，北京、深圳、成都等地看房人群明显增加，尽管总体成交量没有明显提升，但个别项目已经开始放量。

二季度是房地产市场能否触底回升的关键时期。房地产行业触底，则经济触底。

困扰A股的除了经济增长面临困境，还有美联储的加息以及美元似乎永无止境的上涨。周四美元指数达到103.67，突破了2016年12月底的高点103.3035。而美元兑人民币汇率也持续走强，达到6.6074人民币兑一美元，为2020年11月以来的新高。美元对其他国家汇率也都上涨，周四日元兑美元达到130日元一美金，为2002年以来最高水平。

随着美元汇率走强，北上资金也呈现出净流出的态势。2022年3月，北上资金净流出450亿人民币，仅次于2020年3月的净流出金额。2020年3月，因新冠疫情全球蔓延，全球股市大跌。进入4月以来，北上资金净流出态势有所减缓。截止4月28日，北上资金小幅净流入20.6亿人民币。未来，如果美元指数能够涨势趋缓甚至回落，则北上资金将会有较大动力流入A股市场。

我们判断在美联储5月份议息会议结束之后，如果美联储的鹰派程度不超出预期，美元指数的涨幅大概率趋缓。

另一方面，美联储的鹰派也是因为其意在尽快将货币政策回归到正常状态，以便在下次金融危机发生时有充足的政策调控空间。但如果美国经济明显走弱以及股市大幅调整，则美联储的鹰派也将会有所减弱。

而其升息举措已经对经济造成压力。本周发布的美国3月份二手房销售数据较2月下滑1.2%，这已经是连续第二个月环比下滑，反应消费者已经不堪过高的贷款利率的重负。同时，申请房屋抵押贷款的人数已经降到2018年的低位。

美国房地产行业对美国经济也至关重要。以2021年第一季度为例，美国房地产业增加值为6888亿美元，同期美国GDP为5.37万亿美元。房地产增加值占GDP的比重为12.8%。加息是否会对美国房地产市场造成更大的负面影响，我们拭目以待。

美股4月份调整幅度较大，截止周四收盘，纳斯达克指数下跌9.5%，为2020年3月份以来最大的月度调整幅度，标普500下跌4.5%，道指下跌2.2%。

美股的调整主要由科技股带动。近期美国五大科技公司FAANG陆续公布2022年1季度的业绩，其中本周三奈飞公布的2022年1季度业绩显示，它在2022年第一季度流失了20万用户，预计在未来几个月还将失去200万用户。奈飞的股价在一季报发布后暴跌35%，今年的累计跌幅约62%，今年以来是标普500指数成份股中表现最差的公司。

周四美股大涨，道指上涨1.85%，标普上涨2.45%，而纳指上涨3.06%，主要是由于企业2022年1季度业绩超预期带动的。

Meta即之前的脸书业绩大超预期，全球芯片龙头企业高通和美国移动支付龙头贝宝2022年1季度业绩也超市场预期。这些龙头公司股价大涨，推动股指上涨。

周五是4月份的最后一个交易日，5月份在向我们招手。美股有一个说法，叫做“五月卖出不回头”。不过如果4月份的股市调整已很充分，也许五月份的卖出压力就小很多了。

这对A股和港股无疑也是利好。

English summary

While many investors are still concerned about the economic growth prospects, the upcoming central conference could bring some good news, such as more easing in monetary policies and property market loosening. This would boost stock market sentiment undoubtedly.

The US dollar index has gone above 103, the highest level from Dec 2016. But we expect that the US dollar index could stay at current levels if the Federal Reserve would not look more hawkish in the upcoming FOMC, which is to be held on May 3rd and 4th.

The US stocks rallied overnight as major companies’ 1Q2022 earnings came in better than expected. Maybe Sell in May and Go Away would not be that severe in the US stock market this year. This is also good news for A-share and HK stock market.

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上周全球股市延续下跌的格局，而A股和港股也继续熊冠全球。

在全球16个主要国家和地区的指数中，只有三个国家和地区的指数上涨，分别是韩国、中国台湾和日本，但涨幅均较小，不超过0.3%。其余13个国家和地区的指数下跌，跌幅前五的分别是深成指、巴西指数、恒生指数、上证指数和纳斯达克指数，分别下跌5.1%、4.4%、4.1%、3.9%和3.8%（图一）。

图一：全球16个主要国家和地区股指上周表现

数据来源：WIND

A股表现低迷，监管紧急发声。

据媒体报道4月22日，央行、银保监会、证监会、国家外汇管理局纷纷传达学习贯彻国务院金融委专题会议精神，一行两会一局分析研判了前经济金融形势，研究部署下一阶段重点工作。

无疑，监管层希望为市场提供信心。某著名经济学家呼吁要加大货币政策的力度，市场也期待更多的宽松举措出台。

但是，美联储的货币政策对中国货币政策构成较大制约。美联储主席鲍威尔周四在国际货币基金组织年会上确认5月份将加息50个基点，这也导致美股周四和周五大跌。

美股纳斯达克指数上周创下2020年3月以来的最大跌幅，一周下跌9.71%。这是纳指连续第三周下跌，标普也一样。而道指已经连续四周下跌。

但美联储的紧缩政策并没有停步的迹象。摩根斯坦利预期6、7月份美联储议息会议上的每次加息范围在25和75个基点之间，同时认为5月份的缩表将会造成流动性紧缩的风险并没有充分反应在股价中。

随着加息和通胀预期的提升，美国10年期国债实际收益率已经转正（图二）。

图二：美国10年期国债实际收益率

数据来源：WIND

实际收益率是通过从债券的名义收益率中减去预期的年通货膨胀率来计算的，负的实际收益率意味着通货膨胀预期高于债券的名义收益率，正的实际收益率意味着通货膨胀预期低于债券的名义收益率。

实际收益率上升意味着股票的吸引力下降，而债券的吸引力上升。

与此同时，债券市场发出经济衰退的信号。3个月期的短期利率期货曲线的变动显示，市场预期转向了更快速的紧缩步伐，且美国经济的衰退可能在2023年中开始（与1月相比，4月该曲线近端明显陡峭且在2023年6月前后达峰，随后开始回落）。通常来讲，短期利率期货收益率曲线是商业周期最精确的预测指标之一。

在经济下行预期导致市场预期企业利润增速下滑，叠加无风险利率走高的影响，股票风险溢价，即反应投资者风险承受能力的指标已处于2010年以来的最低水平。

这一背景下，全球投资人是时候“系好安全带”了——高风险资产短期或面临重新估值，初创企业和科技公司或首当其冲。理由也很简单：从被广泛采用的股利折现（DDM）估值体系来看，高风险成长股因其大部分预计收益发生在远端，贴现率升高导致其折价幅度自然会更大。

根据巴伦周刊的调查，机构投资者认为未来六个月最大的风险是利率上升和通胀。

除此之外，A股和港股投资人还担忧汇率走势。人民币汇率近期急速走软，从4月15日到4月22日，短短7天贬值幅度为2.05%。而港币则接近弱方兑换保证7.85港币兑一美元。上一次港币触及弱方兑换保证是在2018年4月到2019年4月。

人民币和港币走软背后是美元的快速走强。

美元指数从4月20日的100.3012上涨到101.1211，上涨0.8%，接近2020年3月份的高点102.6881。美元指数新冠危机发生之后因美联储的货币宽松政策而迅速走弱，到2021年5月份达到阶段低点89.6685，从那时起到现在上涨12.8%。

美元指数上涨，除美国以外的其他发达国家和发展中国家货币纷纷走弱。其中日元兑美元从2020年12月份的103.2350日元兑一美元下跌到128.4870日元兑一美元，一年多的时间下跌了23.5%。

日元贬值一方面是受到俄乌冲突的短期冲击和美联储加息的推动作用。日本是出口型国家且资源贫乏，俄乌冲突导致外需回落和能源价格高涨都将加速日本经济的衰退。同时，由于欧美收紧货币政策，日本利率和国际利率的差距扩大，形成了日元贬值压力。

另一方面，日本有意推动贬值，增加出口，促使贸易回到顺差。日本内需消费长期疲软，只能依靠增加出口来提振日本经济。日元贬值的长期因素是人口结构问题和产业技术落后。

对于我国而言，人民币贬值也有利于出口，但另一方面也可能会引发资本外逃。人民币如贬值幅度过大，央行应该会干预。

疫情使中国在2季度的经济增长面临挑战。刚刚过去的周末，北京疫情升级，一些区域被封控，这进一步增加了2季度经济增长的隐忧。

总之，近期还没看到好消息。等待吧！

English summary

A-share and HK stocks performed the worst around the globe last week. The reason is thefaster-than-expected interest rate lift by the Federal Reserve. The US tech stocks fell sharply as well.

The real interest rate of the US 10-year treasury has turned positive, meaning thatstocks are less attractive than bonds. Moreover, it signaled that recession might be around the corner.

The prospects of China’s economy are not that rosy too. The pandemic in Shanghai would drag down the economic growth rate in 2Q2022. Moreover, Beijing saw pandemic spread fast over this weekend and the local government had to quarantine some communities.

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本周三和周四连续两个交易日A股大跌，投资人都有点“哀莫大于心死”。

本周截止2022年4月21日，A股31个行业中只有纺织服装一个行业上涨，涨幅为0.7%，其余30个行业均下跌。跌幅居前的行业包括房地产、钢铁和建筑材料，分别下跌10.2%、8.9%和8%。

从年初截止2022年4月21日，A股31个行业中只有煤炭行业上涨，涨幅为19.2%，其余30个行业均下跌。跌幅居前的行业包括电子、国防军工和电力设备，年初以来分别下跌33.5%、32%和31.7%。

这些行业中有些个股的跌幅远远大于指数的跌幅。以电子行业为例，其中跌幅前四的个股年初以来分别下跌60%、58.7%、54.9%和53.8%。

这些下跌居前的个股有的是因为2021年大幅上涨，比如电子板块跌幅最大的某集成电路设计公司，2021年全年上涨了323.6%；有的是因为竞争力不足、基本面恶化造成的，比如某精密制造企业。

年初以来，总体的趋势是成长股跌幅大于价值股。这也引发了投资者关于成长股投资面临挑战的慨叹。

其实A股的大跌在一定程度上也是因为过去两年对成长股的所谓价值投资的热衷而造成的。当前市场下跌的一个重要特征就是踩踏频发，而背后的原因就是众多投资人的仓位都集中在成长股上面了。

就以近期因为1季度业绩据说有可能低于预期而股价大幅调整的某新能源龙头企业为例，该公司是全市场机构投资者持股最多的个股。

但是该公司未来的盈利前景并不是一片光明。根据外资某大行的模型预测，2022年是其收入和净利润高速增长的最后一年，2023年其收入增速就从今年的63%下降到19%，2024年继续下降到16%；2022年净利润增速预计为49%，2023年和2024年则分别为15%和17%。

净利润增速下降主要是由于收入增速的下降造成的，而收入的下降主要是因为新能源电池装机量增速的下降。

2021 年，我国动力电池装机量 154.5GWh，同比增长 142.8%。预计2022年动力电池装机量将达229.9GWh，同比增速为63.6%。因此，行业增速在2022年较2021年有明显下降。

该龙头企业2021年国内动力电池出货量达到232GWh, 增长98.3%；国外出货量达到25.4GWh, 增长296%。2021年国内市场份额 52.1%，全球市场份额为32%，占据国内和全球市场份额第一的位置。2022年预计其国内动力电池出货量达到327GWh, 增长41%；国外出货量达到41.8GWh, 增长64%。

正是由于2022年动力电池出货量的增速较2021年明显下降，从而该龙头企业收入和利润增速的下降。

未来随着新能源汽车渗透率的提升以及基数的提高，动力电池装机量增速无论是在国内还是全球都会逐步下降。反应到该龙头企业上，其收入增速也将会逐渐下行，带动利润增速下行。

该公司股价虽然已经从2021年12月初的高点下跌了40.8%，但该公司的静态市盈率仍然高达70.9倍。如果2023年以后其收入和利润只有10-20%的增长，其合理的估值水平应该为10-20倍的市盈率。因此，从估值的角度看，下调的空间还是很大的。

如果投资人在2020年新能源汽车渗透率还没有提升的时候，买入该股票，那是真正的价值投资。如果在2021年，该公司市盈率最高都达到了160倍，仍然说投资该公司是价值投资，那确实应该回头好好研究一下什么是真正的价值投资了。

当然，A股历史上每次在市场亢奋的时候，都会有人高呼价值投资的大旗，无论是某白酒龙头在70倍市盈率的时候，还是该公司在160倍市盈率的时候。更早一些，在2015年创业板整体静态市盈率接近200倍的时候。

而事实是，这些过后都被证明并不是价值投资。

价值投资是经受了历史考验的，这个最简单的投资方式其实也是最难习得的，原因无他，就是因为无聊。最著名的投机大师索罗斯就曾经说过：真正好的投资都是无聊的。如果你因为投资而非常兴奋，那么你可能是在赌博，而非投资。

价值投资是讲求性价比和确定性的，不谈估值的投资都不是价值投资。价值投资要求投资者低价买入或者合理的价格买入股票，不能以过于高估的价格买入，否则会遭遇高风险的境地以及吃不上多少肉的低收益的窘境。正确地学会如何评估公司的价值是价值投资里面重中之重的一环。

再重温一下价值投资的基本要义，也许我们需要精进一下估值方面的认知。2021年和2022年对成长股青睐的投资者，如果确信自己在做价值投资，那实在是十分危险的事情。

说到底，投资本身就是充满考验的，需要永远保持对市场的敬畏，无论股价是处在涨势如虹的阶段还是在全线暴跌之际。

English summary

The sharp correction in this week caused a lot of panic in the market. Investors want to know what happened to their stocks. The key reason is that valuation is too high for some hot sectors in 2021.

Yet from the case of a market leader in new energy sector we can see that its earnings growth would slow down gradually from 2022 due to the increase of penetration rate in new energy sector. The company is stilled valued at around 70x trailing-twelve-month price-to-earnings (TTW PE). And the reasonable valuation should be 10-20x TTW PE.

Hence,it is not value investment for this stock when it is valued at high levels.Value investment is dull, as said by the famous investor Soros. And the key in value investment is to buy a stock at a low price rather than at a high price.

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