本周前两个交易日全球股市一片动荡。

全球16个主要国家和地区的指数中，除了美股三大指数取得正收益外，其余13个国家和地区的股市均下跌。

其中俄罗斯股市因地缘政治原因在周一和周二累计下跌8%，跌幅最大。欧洲的英、法、德股市也受到地缘政治的影响分别下跌2.6%、3.97%和3.78%。A股上证指数和深成指下跌2.54%和2.46%，港股恒生指数下跌2.89%。

本周市场的表现其实也是年初以来全球股市表现的一个缩影。

年初以来，全球16个主要国家和地区指数中，只有恒生指数和巴西股票市场指数取得正收益，其余14个国家和地区指数均下跌。俄罗斯不出意外地夺得跌幅榜的冠军，紧随其后的是纳斯达克指数、韩国指数、深成指和标普500。这5个指数跌幅在7.5-19%。

全球股市一方面受到美联储收紧流动性压力，表现在成长股包括美国科技股和A股创业板股票估值下调；另一方面受到俄罗斯和乌克兰地缘政治的影响，欧洲和俄罗斯股市大跌。

而A股周二的表现一方面反应了美联储流动性收缩的影响，另一方面是因为地缘政治对风险偏好造成较大冲击。周二A股创出今年以来最大当日跌幅：上证指数、深成指和创业板指分别下跌2.53%、2.83%和2.67%。全市场4708只股票中，只有272只股票上涨，4410只股票下跌，108只股票跌幅大于或等于9.94%。

年初以来，A股前述三大指数分别下跌了5.7%、7.9%和11.5%。周二的下跌让经历持续下跌的投资人不禁问道：市场还有底吗？

这带着迷茫的疑问反应了投资人的情绪已经低迷到一定程度了，市场也接近所谓的“情绪底”，反应在股市上就是投资人义无反顾地卖出股票。周二的情况就是如此，A股卖盘巨大，而买盘稀少。

近期，A股很多个股的下跌都是业绩不达预期造成的。而这些不达预期的背后既有一些国企业绩调节方面的考虑，也有受到疫情影响而导致上市公司业绩低于预期。

对于前者，由于市场之前预期较高，股票估值也处在相对较高水平，业绩低于预期导致估值承压。而对于后者，股票的估值一般都处在相对较低水平，因此，业绩低于预期对股价的冲击比较有限。

我们在《再跌，还能跌多少？》中指出，当前A股市场的整体估值处在低位，整体市场不存在大幅回调的基础。

那如何看待外部冲击呢？我们认为地缘政治对股市的影响是不确定的，左右事件发展的因素十分复杂，超出我们的认知范围。但美联储收紧流动性的负面影响部分已经反应在股价中。

根据美国银行分析，当前市场已经预计了至少4次加息，但市场大跌应不会改变美联储的鹰派态度。也有一些分析师认为美联储会很在意市场大跌。因此，很有可能会在周三议息会议结束后的新闻发布会上表现出一些鸽派态度。

对美联储而言，当务之急是抑制通胀进一步走高。通胀问题在美国已经成为政治问题。美国中期选举将在下半年进行，通胀因为影响民生，是美国两党关注的一个焦点。

根据高盛的分析，过去几个季度美国薪资水平环比上涨幅度都超过4%。美国劳工部的数据显示，2021年美国每小时工资上涨了4.7%。我们在《全球最差生未来走势》中指出，美国面临陷入工资-成本推动通胀的风险。而高盛分析师认为，工资环比涨幅如果达到5%或者6%的水平，一定会推动整体通胀上涨。

但是通胀也不是完全的坏事，通胀本质上是向债券持有人征收的税收。

历史上就有高通胀帮助政府摆脱巨额债务的实例。第二次世界大战刚刚结束那几年，美国联邦政府债务占国民生产总值和财政收入的比例非常高。1950年，美国联邦政府债务占国民生产总值和财政收入的比例分别为89.7%和641.2%。

但是由于高通胀，实际利率降到很低的水平甚至为负，美国联邦政府债务占国民生产总值和财政收入的比例逐年下降，到1960年这两个比例分别下降到57.4%和334%。

当前，美国国债高达28万亿美金。巨额债务下，美国政府如果能够通过高通胀对债券持有人征收隐性税收从而顺利地降低债务水平，这是何乐而不为呢？

所以，通胀的这一面意味着让通胀飞一会儿也很好，因此美联储变鸽也不是没有缘由的。要知道，美国总统拜登在近期的记者发布会上就明确指出：通胀是一个好资产。

我们在《全球最差生未来走势》中分析过，只要美联储能够稍有转向，美股就有企稳回升的动力。

A股市场上很多国内投资人对外部冲击反应较大。与之形成对照的是，年初以来外资持续买入A股。沪股通年初至今净买入348亿人民币，而深股通年初至今净买入为79亿人民币。由于成长股调整，深股通净流入动力略显不足。但外资在蓝筹股上的投资热情从沪股通的大额净流入中可见一斑。

外部冲击一旦有所缓解，很多A股投资人的担忧也会随之消除，A股也就有了上涨的动力。

所以，A股的底也许并不太远。

English Summary

The sharp correction of A-share is both due to the geopolitical issues in the world and the Federal Reserve to take back liquidity. We have analyzed that given thelow valuation levels of A-share the overall market would not fall too much.

Regarding the external shocks it is hard to predict how the geopolitical issues can evolve. But according to the Bank of America market has priced in four times interest rates lifts by the Federal Reserve.

While inflation pressure is high on the Federal Reserve it can actually help the US government to reduce big debt burden as it did in the 1950s. From this perspective the Federal Reserve has reasons to let inflation run for some time. If this is the case the US stock market could rebound strongly. So would the A-share.

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年初以来美股持续下跌。

截止1月21日，美股三大指数道琼斯、标普500和纳斯达克分别下跌5.7%、7.73%和11.99%。在全球16个主要国家和地区指数的涨幅榜中位列倒数第二、第三和第四，仅仅好于俄罗斯指数。

上周道指、标普500和纳斯达克分别下跌4.58%、5.68%和7.55%，创下2020年10月、2020年3月和2020年3月以来最大的跌幅，在全球16个主要国家和地区指数涨幅榜分别位列倒数第一、第二和第四。

美股从去年的引领全球变成今年的全球最差。

整体市场表现逊色，个股跌幅也很惊人。互动健身平台Peloton的股价年初至今下跌了24%。该公司上周四1月20日发布2021年4季度的业绩预告，产品认购数量大幅低于市场预期，股价周四下跌24%，周五反弹，一周累计跌幅14%。

上周五奈飞公布2021年四季度业绩，实现营收77.09亿美元，净利润为6.07亿美元，其中实现经营利润6.32亿美元，同比下降34%，奈飞的一个关键指标是“新增全球订阅用户数”。根据财报数据，2021年四季度实现全球订阅用户数新增830万，略低于奈飞850万的预期指引。

市场认为2021年4季度业绩已经在股价中，更关注的是2022年1季度的财报指引。

但2022年第一季度奈飞给出的250万预期新增用户数大幅低于分析师给出的预期626万新增，该值同样低于2018-2021年同期数据。奈飞股价在上周五下跌22%，创下近10年以来最大单日跌幅。

市场普遍认为股市下跌是因为美联储收紧流动性造成的。但在很大程度上股票的下跌其实反应的是盈利下降的预期，就如发生在Peloton和奈飞上的情况。

当下是美股披露2021年4季度业绩的时期。

根据Refinitiv的数据，标普500指数2021年第四季度净利润预计将增长22.4％，2021年全年增长约49％。Refinitiv预期标准普尔500指数2022年净利润增速在中高位数，预期Q1同比上涨 7.6％、Q2上涨5.2％、Q3上涨7.4％、Q4上涨14.3％。

可见，2022年美股净利润增速较2021年将会大幅度下降。

这主要是因为2021年的盈利高增速是在2020年低基数基础上的增长，是无法持续的。因此，2022年盈利增速的回落是回归常态。由于2021年盈利上涨时，估值也大幅提升，2022年盈利增速回落一定会伴随估值的回落。

2022年的一个不同于2021年的情况是，美国上市公司面临工资方面的通胀。根据有关机构统计，劳动力成本约占美国企业总成本的40％。而企业如通过提高产品价格来转嫁工资上涨的压力，则美国很可能会陷入上世纪70年代“工资-物价”成本推动型通胀。

而当下低收入者要求更高薪资增速，很可能是“工资-物价”成本推动型通胀的直接导火索。如通胀率远高于美联储设定的2%的目标水平，美联储将不得不大幅加息，并引发美国经济衰退的风险。

根据我们的预测，美国经济最晚在今年下半年将进入库存周期的下行期，详情请见山重水复，柳暗花明--2022年A股和港股投资展望。而美联储在经济下滑的情况下加息肯定是个问题。

其实在很大程度上，美股2022年所经历的可能是A股2021年的翻版：2021年中国政府收紧流动性，股市遭遇较大幅度的调整。美股也会这样：当美联储收紧流动性时，没有什么资产能够幸免于难，而美股因其相对较高的估值所受的冲击也会比较严重。

经过年初至今的调整，美股当前已经进入超卖状态。

本周二和周三，美联储将举行今年第一次议息会议。市场普遍关注美联储的态度变化。如果美联储确认今年加息次数超过当前市场预期的三次，则市场有可能进一步抛售。

但如果美联储仍然强调见机行事，则市场会认为美联储收紧流动性的风险对市场冲击有限，市场很可能在当前超卖的水平上进行反弹。

English Summary

The US stocks performed poorly year-to-date. On one hand that the Federal Reserve would lift interest rates hit the market badly, especially for tech stocks; on the other hand the earnings growth rate of listed companies in the US would slow down significantly.

It is worth noting that the 40%-plus earnings growth rate in 2021 was mainly due to the low base in 2020 caused by the pandemic. In 2022 the US listed companies would see their earnings growth rate normalize to high single-digit.

However, in 2021 stocks’ valuation went up with the earnings growth rate. And in 2022 valuation would come down with earnings growth rate.

The Federal Reserve will hold its first FOMC this year on coming Tuesday and Wednesday. Market is paying close attention to it and would try to find any evidence that the Federal Reserve becomes a little dovish. If so, then stock market could rebound from current levels.

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A股年初以来跌跌不休。

截止1月20日，上证指数、沪深300和深成指年初至今分别下跌2.33%、2.37%和4.44%。市场虽然总体下跌，但内部分化非常严重。1月20日当天市场表现出极致分化行情：3834只股票下跌，仅有820只股票上涨，上涨和下跌股票比例为1:4.68，另有50只股票停牌或股价没有变动。

从指数层面看，行情也是分化的。在上交所和深交所的所有指数中，跌幅最大的是创成长和创业大盘指数，分别下跌9.26%和9.54%。紧随其后的是科创50和中证1000，分别下跌6.59%和6.46%。而金融地产集中的中证超大指数则上涨0.21%。

从行业角度看也是分化的行情。截止1月20日，年初至今上涨的行业仅有9个，涨幅前三的行业分别是银行、房地产和建筑装饰。而下跌的行业有19个，跌幅前三的行业分别是军工、电力设备和美容护理。

综上，可以看出今年以来的行情特点，即去年热门的新能源、军工和医美等高估值的股票跌幅较大，而沉寂了几年的银行、房地产等行业反而大放异彩。

不光赛道股不灵了，连抱团股也崩盘了。在央行接连降息的背景下，A股这种表现委实让人看不懂。

我们认为A股这种表现与美联储收紧流动性有较大关系。

进入2022年，美联储不断释放鹰派信号，美国10年期国债收益率也于本周三1月19日一跃升至1.9%以上，虽然其后从高位回落，但仍收于1.83%的高位。10年期国债收益率从去年底的1.52%在短短不到一个月的时间就上涨了31个基点，其背后是市场对美联储加息时点的提前和加息幅度提升的预期。

德意志银行近期发表报告，认为不排除美联储在3月份一次性加息50个基点的可能性。但更有可能的是，美联储在今年的议息会议上每次都宣布加息，这意味着全年美联储加息6-7次，全年累计加息可能达到200个基点。美联储2022年将会在1月25-26日、3月15-16日、5月3-4日、7月26-27日、9月20-21日、11月1-2日和12月13-14日召开议息会议。

德意志银行的这种大胆假设导致1月19日和1月20日美股接连大跌。

而A股在1月20日的表现也印证了成长股难以摆脱美联储收紧流动性的冲击。虽然中国人民银行接连降息，但央行降息幅度总体比较有限。央行1月20日公布的最新贷款基准利率（LPR）报价结果显示，1年期LPR报3.70%，较上个月报价下调10个基点；5年期以上品种下调5个基点至4.6%，此前连续20个月维持不变。在此之前，1月17日，央行宣布MLF和逆回购利率降息10个基点。

而从历史上看，我国央行降息都是比较谨慎的。

上一轮下调LPR利率始于2019年8月20日，从此前的4.31%下调到4.25%，调降6个基点；其后在9月20日、11月20日、2020年2月20日和4月20日分别调降了5、5、10和20个基点。上一轮LPR调降累计幅度为46个基点。

同时，对于5年期LPR，央行在2019年11月20日、2月20日和4月20日分别调降了5、5和10个基点，累计降幅为20个基点。5年期LPR对应的是房地产抵押贷款利率，通常放松5年期LPR意味着支持房地产市场。

虽然中国央行一再强调货币政策以我为主，但在资本自由流动、货币政策稳定性和汇率稳定这个不可能三角作用下，央行要考虑降息导致人民币贬值，进而引发资本外流的风险。

而一旦美联储加息，央行的降息空间将会有所缩减，而只能采用降准的方式刺激经济。

A股市场没有因为中国降息而上涨，根本原因就是美联储加息对全球市场的潜在冲击远远大于中国央行降息对股市的影响。

与我国央行的谨慎操作不同，美联储在放水上非常豪迈：在2020年3月3日美联储为应对可能发生的新冠危机一次性下调了联邦基准利率50个基点。

当下，美联储在美国经济恢复超预期的情况下开始紧缩货币政策。当初豪迈放水，全球资产都受益，包括A股的赛道股和抱团股。但如今在通胀的压力下，美联储可能不得不尽快加息。

我们在年初发布了2022年A股和港股投资展望，详情请见山重水复，柳暗花明--2022年A股和港股投资展望 。在这篇展望中，我们指出今年低估值的行业将会有较好表现，而高估值行业可能面临估值回落的压力。今年以来的行情充分印证了这一点。

一周之前我们发表了再跌，还能跌多少？，认为市场总体的跌幅有限。但是在分化行情下，高估值板块的表现存在不确定性。一方面需要关注美联储收紧流动性的力度和美国国债收益率抬升的幅度。如果美国国债收益率今年持续上升，高估值的板块无疑会持续受到压力。

另一方面，一些高估值板块在2022年还可能面临业绩增速回落的压力。近期一些热门公司因为各种原因业绩低于预期，股价遭遇估值和盈利的戴维斯双杀。

也许这些板块的调整仅仅是个开始。

English Summary

Stock performance diverged in A-share year-to-date. Some high-valued stocks fell sharply while some low-valued stocks performed well.  This is due to the concern that the Federal Reserve might take actions to take back liquidity faster than expected.

While the People’s Bank of China (PBOC) has cut interest rates recently the aggregate decrease of interest rates is not that much. Moreover, with the Federal Reserve to increase the Fed rate, there is little room for PBOC to further cut rates as lowering interest rates might cause RMB to depreciate and international capital to flow out of China’s markets.

The high-valued stocks might face headwind if the Federal Reserve lifts interest rates higher and faster than expected. Moreover, some high-valued stocks might be faced with earnings growth rates slowdown.  Hence, it is wise to take a cautious stance towards these stocks.  

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近期公布的中国12月经济数据显示消费增速低于预期。

12月社会消费品零售总额同比增速为1.7%，为2021年月度最低增速水平。

其中，城镇消费品零售额35243亿元，同比增长1.5%；乡村消费品零售额6026亿元，增长2.8%。二者均为2021年最低月度增速水平。

12月商品零售36428亿元，同比增长2.3%；餐饮收入4841亿元，同比下降2.2%。这二者也都是2021年最低月度水平。其中餐饮收入同比增速是连续第二月下降，11月同比下降了2.7%。

消费乏力一方面是受到疫情的影响，这从餐饮收入的负增长可以得到印证；另一方面居民收入水平增速也处在较低水平。

2021年4季度，城镇居民人均可支配收入累计同比增速为8.2%，是2021年增速最低的一个季度。与2020年4季度结合到一起的两年平均增速为8.05%，也是两年平均的季度最低增速。前三个季度2020年和2021年两年平均增速分别为10.1%、9.7%和8.7%。

面对增速连续下降的收入水平，消费如何能起来呢？对中国消费者而言，借钱消费可能仅仅是一些年轻人的消费习惯。

深入探究，我们发现我国居民收入增速较低与国民收入的制度安排有很大关系。

2021年我国居民可支配收入占GDP的比重为42%左右，相比而言，发达国家居民收入占GDP比重大约在65-70%之间。因此，我国居民可支配收入占GDP比例全球看是处在较低水平的。

有关收入分配有两个名词，一个叫做初次分配，一个叫做二次分配。其中初次分配是指国民收入在政府、企业和居民之间进行分配。二次分配是指通过国家预算、银行信贷、劳务费用和价格变动等来实现国民收入的再分配，也被称作财政再分配。

初次分配中，我国居民的收入占比就不高。这体现在政府的税收和企业的利润长期保持较快增长，而居民的收入增速较慢。因此初次分配的过程未充分考虑居民部门的利益。

具体而言，上世纪90年代以来，个人所得税和财政收入增速快于经济增长速度，而后者又高于个人收入增速，从而使居民收入占GDP比例持续下降。

虽然每年政府都会提到减税降费，但从实际情况看，总体上政府对实体经济的让利应比较有限。

而二次分配时，政府收入在国民收入中的比重高于初次分配的比重，而居民收入在国民收入比重低于初次分配的比重，说明二次分配仍然是朝着政府有利的方向进行的。

这就造成居民收入占GDP比重持续的下降，但这种下降并不能持续。

短期看，收入持续下降后，老百姓没钱消费，GDP增速会受到影响。长期看，老百姓负担重，在很大程度上抑制生育，而人口少了，消费也会随之下降，造成消费和GDP螺旋下降的“消费陷阱”。

近期热议的三胎问题，其实在很大程度上是因为养育成本较高造成的，而根本原因是我国居民收入水平较低。

居民可支配收入增速与股市的走势也紧密相关。

美国从上世纪80年代初到2000年经历了将近20年的长牛，与之同步的是美国人均可支配收入的持续提升。背后的原因是美国科技产业的持续发展。

科技产业主要贡献来自于人，所以科技企业的长期发展对提升个人的收入水平有很大促进作用。而人均收入水平的提升促进了消费，消费提升又推动了美国经济的持续增长，而后者是股市长牛的基础。

我国科技行业从业人员的工资水平也明显高于其他行业。大学生就业时，互联网大厂成为大学生就业的最佳选择就是因为有吸引力的工资待遇。

但制造业在很长一段时间内都将是中国一个非常重要的产业，制造业从业人员占全体劳动者的比例也将保持在一个较高水平。如何促进制造业人员收入水平的提升对中国经济发展至关重要。

我们认为对于制造业行业可以进行力度相对较大的减税，并且规定减税的收益一部分用于增加员工的工资福利。

当然在其他制度层面，也应该保护劳动者的合法权益。

改革开放以来，为了吸引外资，我国一直对资本给予较大保护。但随着我国经济发展到当前阶段，人均GDP已超过一万美金，保护劳动者个人的合法权益也逐渐成为社会关注的一个焦点。

近期有报道一些金融机构离职员工无法拿到属于自己的劳动报酬，但经起诉后合理诉求基本都可以获得法律保护。这其实在一定程度上也反应了现阶段劳动者权益不断得到尊重和保护。 

经济的可持续成长离不开消费的持续成长，而消费的持续成长又需要收入水平的提升。为了促进消费，国家应真正大力度地减税降费，让利于民。

English Summary

China’s retail sales missed expectation in December 2021 both due to the pandemic in some provinces in China and the lagged-behind residential income growth rate. 

This can’t be sustainable as lower income growth rate hurts consumption both in the short term and in the long term. The lower birth rate in China is actually caused by higher raising cost for a baby, which also is a result of lower income growth rate.

To deal with this issue residential income should take a bigger share in both initial and secondary allocation of national income. Hence to lower tax rates for manufacturing sector sounds like a must-do at this moment.  

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港股年初以来表现亮眼。

截止上周五1月14日，恒生指数累计上涨4.2%，在全球16个主要国家和地区的指数中涨幅排名第二，仅次于印度SENSEX指数，后者上涨5.1%。恒生国企指数和科技指数年初至今也分别上涨3.87%和1.73%。

相比较而言，A股上证指数和深成指年初分别下跌3.3%和4.8%，在全球16个主要国家和地区指数中涨幅排名倒数第三和第四。

而去年一骑绝尘的美股也表现不佳，年初以来道指、标普和纳指分别下跌1.2%、2.2%和4.8%。纳指表现全球倒数第二名，仅次于俄罗斯指数，后者因地缘政治等原因年初至今下跌了6.9%。

港股的靓丽表现与其去年跑输全球有很大关系。

去年全球股指均上涨的情况下，港股的恒生指数、恒生国企指数和科技指数分别下跌14.08%、23.3%和32.7%。

一方面，投资人对去年出台的一系列政策存在误解而产生恐慌，纷纷抛售香港市场；另一方面，投资人认为香港市场是中美冲突的前沿阵地，而中美关系想要好起来恐怕面临很大的挑战。因此，投资者纷纷用脚投票。

港股通的数据反应2021年下半年国内投资人逃离香港市场。2021年港股通在1月份创出了3106亿港币净流入的记录后，2月份又接着净流入749亿港币。但随着香港政府上调证券交易印花税以及德尔塔病毒对国内外经济的冲击，港股通净流入金额持续减少，而港股也逐渐表现不佳。

7月份在政府出台旨在公平的一系列政策措施后，港股市场大幅调整。7月和8月港股通连续两月净流出，分别净流出635和197.8亿港币。

同时，港币兑美元汇率也一再走软，从2021年6月份7.7580兑一美元一路贬值到2021年12月中旬的7.8045兑一美元，反应欧美机构投资者的资金持续流出香港。

但从12月中旬以来，港币对美元持续升值，从7.8045一直上升到上周的7.7867，说明欧美机构投资者持续流入港股市场。

另一方面，港股通在12月份的净流入也创下了2021年3月份以来的新高，达到498亿港币，反应国内投资人从12月份开始持续买入港股。

我们认为香港市场最根本的问题是港股市场是否具有投资价值的问题。如果香港市场具有投资价值，不管是国内的资金还是欧美的资金都会纷至沓来。

因此，并非如某些人所认为的是港股离不开某些投资者。

投资的目的是要获得收益，香港市场在当前估值水平下能够为投资人提供低风险下的相对高收益，这也是港股市场吸引投资人的主要原因。

作为占香港市场上市公司数量的中国企业，无疑是为港股提供投资收益的主要力量。

虽然2022年中国经济可能会表现不如以往，但相对全球很多国家和地区，中国经济的增速仍然是遥遥领先。而另一方面，处在历史估值底部的港股市场也在很大程度上反应了政策的不确定性以及企业盈利可能下滑的风险。

年初以来带领香港市场反弹的行业是传统行业，包括能源、综合（主要是香港本地股）、金融和电讯。年初以来，这四个行业分别上涨10.7%、8.3%、8.1%和7.1%。

这四个行业的共同特点是估值低和股息率高。静态市净率来看，这四个行业都不超过0.7倍，其中综合业的市净率仅为0.3倍，金融和能源为0.6倍，电讯为0.7倍。

股息率而言，这四个行业在4.4-6.8%，远高于国内五年期定期存款的利率，更不用说香港和美国的利率水平。在美联储即将开始新冠危机以来首次加息的大背景下，这些行业的突出表现也反应了投资者在新的货币环境下的风险偏好。

虽然上周港股科技股上涨，但资讯科技业年初至今仅上涨了3.2%，表现落后整体市场。这可能与投资人对政策的担忧以及2022年科技股的业绩可能不达预期有关系。但从估值的角度看，很多大的科技互联网公司估值都处在历史最低水平，在很大程度上应该反应了上述的担忧。

知名投资人查理·芒格近期加仓某知名互联网股票其实也反映了国际投资人对互联网企业投资价值的认可。

港股年初以来表现较好也与美元近期贬值有很大关系。关于港股表现与美元指数的关系，详情请见港股明年大概率跑赢A股。我们在山重水复，柳暗花明--2022年A股和港股投资展望中也分析了2022年美元指数的可能表现。如果美元指数能够持续贬值，港股的上涨动力也会相对持续。

港股2022年表现值得期待。

English Summary

HK stock market performed well year-to-date. On one hand HK stock market suffered big retreat last year due to policy reasons; on the other hand many stocks have showed investment value.

From HK-connect and HK dollar exchange rate to the US dollar it can be seen that both mainland investors and international investors are coming back to HK from last December.

Traditional sectors led HK market rally. As the Federal Reserve is going to raise interest rates those stocks with high yield rate and low valuation outperformed. It turned out that many sectors in HK market have both characteristics.

Moreover,the US dollar is weakening, which is good for HK stocks. Going forward if the US dollar goes soft continuously HK stocks would gain more upward momentum.

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周四A股再一次大跌。

上证指数录得开年以来第二个跌幅超过1%的交易日。开年以来，一共8个交易日，A股5天下跌，3天上涨。港股周四小幅上涨，银行等板块领涨。美股下跌，纳斯达克指数再次大跌。

年初以来美股9个交易日，纳斯达克指数5天下跌，其中下跌超过1%的交易日有3个，4天上涨。

投资人对美联储将要采取的加息和缩减资产负债表行动对股市的潜在影响仍心有疑虑。但周四美国10年期国债收益率从高位回落到1.74%，较周二高点下降了4个基点。

可以看出A股的走势跟美股有较大关联。

A股下跌的一个原因是12月的社会融资存量和信贷数据增速低于预期。一方面实体需求低迷导致企业中长期贷款增速较弱；而社会融资存量低于预期主要与影子银行有关，包括委托贷款和信托贷款。

其中，信托贷款存量规模处于2015年3月有数据以来的最低值，为4.34万亿人民币，较2020年12月底存量减少了2万亿人民币；委托贷款存量为10.87万人民币，较2020年12月底存量减少了0.19万亿。

委托和信托贷款存量余额减少表明房地产行业的去杠杆仍在持续。

12月消费者价格指数增速与2021年11月持平。而生产者价格指数增速环比负增长，为19个月以来首次，主要因为大宗商品价格包括原油、煤炭等价格下降导致。12月份的消费者和生产者价格指数的同比增速不及预期其实背后原因也是经济需求比较疲弱。

A股上证指数从2021年12月中旬开始，到本周四已经连续下跌了23个交易日，上证指数累计跌幅为3.4%。大盘下跌，但行业表现是分化的。在这23个交易日中，上涨的行业有15个，而下跌的行业有13个。

其中传媒、综合、农林牧渔、石油石化和房地产行业领涨，而电力设备、食品饮料、美容护理、有色金属和国防军工行业下跌。领涨的行业涨幅为4.7-7.2%，而领跌的行业跌幅为8.3-12.5%。

下跌的行业跌幅远大于上涨行业的涨幅。因此，大盘总体是下跌的。

市场不仅对近期发布的经济数据失望，而且对未来可能出台的刺激政策也比较悲观。周四流传的某机构的内部观点似乎正好印证了这一点。

我们认为强刺激可能无法期待，但政策会不断地出台，如涓涓细流，累计效果可能也不容小觑，对政策悲观并无太大必要。

近期各地疫情时有传出。疫情对我国经济可能产生的负面影响可能是压垮市场的最后一根稻草。

高盛近期也因为疫情下调了对中国经济2022年的增速预测，从之前的4.8%下调到4.3%，基于中国采取的清零政策对消费需求会造成负面影响，而出口所受到的影响并不大。

高盛认为2022年是除了发生危机的年份外，改革开放以来中国经济增速最低的一年。全年看，2022年1季度受疫情的冲击较大。

但高盛并不认为中国的股票市场会就此走弱。相反，他们认为当前估值已经充分反应了各种悲观情景，包括疫情、政策等，看好明晟中国指数2022年的表现。

对A股造成压力的还有海外投资者抛售某著名白酒股。该股票估值合理，但并不算便宜。同时市场盛传的对白酒征收消费税传闻也对白酒板块构成一定的压力。

同时，美联储在通胀压力下可能加快收回流动性也在一定程度上加剧了A股的抛售。

本周三出炉的美国12月消费者价格指数同比增幅为7%，是1982年6月以来的最高月度同比增速。剔除食品和能源价格，核心消费者价格指数同比增速为5.5%，为1991年2月以来的最高水平。

周四发布的12月美国生产者价格指数同比上涨9.7%，低于预期的9.8%，但仍然是2010年以来的最高月度涨幅。核心生产者价格指数同比上涨8.3%，超出预期的8%。

在美国，市场更关注消费者价格指数的通胀，因为消费占GDP的80%左右；而对生产者价格指数的通胀关注度不高，因为制造业只占美国GDP的12%左右。

经济学家普遍认为高通胀将促使美联储尽快回收流动性。

今年开年后，美国10年期国债收益率一度上涨到1.8%以上，其实就是反应了市场对美联储收紧流动性的预期。

但是，就如同我们在山重水复，柳暗花明--2022年A股和港股投资展望中所分析的，当前中国股票市场整体估值水平较低，A股的上证指数和港股的恒生指数和国企指数都处在历史上较低水平。因此，市场大幅下行的空间不大。

再跌，还能跌多少呢？

English Summary

A-share tumbled again on Thursday. Market sentiment is weak both due to the lower-than-expected money supply data in Dec. 2021 and the continuous deleverage in property sector.

Moreover，market is pessimistic about stimulus policies to the economy. Investors thought that stimulus measures would not come as strongly as expected. That might be true, given the relatively high macro leverage ratio in China. Yet policies would come out bit by bit without stop to prevent economy from falling too much.

The US tech stocks fell sharply again as investors worry about the liquidity takeback by the Federal Reserve might hit the stock market badly. Yet the10-year treasury yield in the US fell to 1.74% on Thursday from 1.78% on Tuesday,which is the highest level year-to-date.

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